【化工】煤制乙二醇：進(jìn)口替代空間廣闊 油價(jià)上漲推升盈利中樞

　　乙二醇是聚酯產(chǎn)業(yè)鏈的重要一環(huán)。國際上乙二醇生產(chǎn)以乙烯氧化法為主，原油價(jià)格上行抬升價(jià)格中樞。乙二醇下游需求中90%用于生產(chǎn)聚酯，其他可用于防凍液、表面活性劑等，是一種重要的石油化工品。乙二醇的生產(chǎn)工藝主要包括乙烯氧化法和合成氣法兩種，乙烯氧化法按照乙烯來源又可分為石腦油路線和乙烷路線，是國際上的主流工藝，因此乙二醇價(jià)格與國際原油價(jià)格表現(xiàn)出很強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系。OPEC減產(chǎn)協(xié)議的執(zhí)行和全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推動原油價(jià)格上漲，乙二醇價(jià)格中樞隨之上行。

　　全球乙二醇需求穩(wěn)定增長，中國是最大消費(fèi)國，需求每年維持4%增長，但自給率不足50%。2015年全球乙二醇需求約為2500萬噸，中國消費(fèi)量占比約50%。中國擁有全球近60%的聚酯產(chǎn)能，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，聚酯滌綸需求維持逐年增長態(tài)勢，平均增速在5%以上。2017年我國乙二醇需求約為1440萬噸，預(yù)計(jì)到2020年我國聚酯產(chǎn)量將達(dá)到4500萬噸，乙二醇需求量將超過1600萬噸，CAGR+4%。2016年全球乙二醇產(chǎn)能為3747萬噸，前五大廠家的市場占有率接近50%，產(chǎn)能主要集中在中東和亞洲。此前受制于原料乙烯的供應(yīng)問題，我國乙二醇產(chǎn)能增速有限，2017年總產(chǎn)能為847萬噸，產(chǎn)量571萬噸，仍有近900萬噸供應(yīng)缺口，進(jìn)口依賴度近60%。

　　煤制乙二醇獲得技術(shù)突破，龍頭企業(yè)發(fā)展迅速；但短期內(nèi)我國進(jìn)口依賴的局面難有根本改變，率先投產(chǎn)的裝置未來三年將充分享受乙二醇進(jìn)口替代的廣闊空間。在我國富煤少油的能源結(jié)構(gòu)下，煤制乙二醇擁有突出優(yōu)勢，產(chǎn)業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展階段，十三五期間煤制乙二醇產(chǎn)能將達(dá)到600-800萬噸。龍頭企業(yè)在工藝上的突破和對產(chǎn)品品質(zhì)的優(yōu)化，使得其產(chǎn)品已經(jīng)獲得下游聚酯滌綸廠家的認(rèn)可，市場空間廣闊。根據(jù)我們對2018-2019年新增乙二醇裝置的統(tǒng)計(jì)，共有400萬噸產(chǎn)能投產(chǎn)確定性較高；一批在2017年立項(xiàng)或規(guī)劃的煤制乙二醇項(xiàng)目共計(jì)400萬噸預(yù)計(jì)將于2020年及之后投產(chǎn)，未來三年內(nèi)投產(chǎn)的乙二醇企業(yè)將率先搶占進(jìn)口替代市場。我們預(yù)計(jì)未來三年將是煤制乙二醇企業(yè)發(fā)展的黃金時(shí)間。

　　煤制乙二醇成本優(yōu)于國內(nèi)石腦油路線，盈利有長期支撐，在國際油價(jià)位于60美金/桶以上時(shí)，煤炭路線有很高的安全邊際。在全球范圍內(nèi)，中東和美國的產(chǎn)能依托自有乙烯，綜合成本最有優(yōu)勢。國內(nèi)目前占主導(dǎo)的乙烯氧化工藝大多采用石腦油乙烯路線，以乙烯價(jià)格10000元/噸計(jì)算，國內(nèi)乙烯法路線平均成本在8000元/噸左右；采用石腦油為原料的企業(yè)成本在6600元/噸，均高于煤制乙二醇5200元/噸的平均成本。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，在60美金/桶的油價(jià)下，標(biāo)準(zhǔn)煤價(jià)格維持在750元/噸以下，煤制乙二醇都將擁有明顯的成本優(yōu)勢。隨著裝置規(guī)模的擴(kuò)大和管理水平的提升，煤制乙二醇的噸制造成本仍有下降空間，未來煤炭路線的盈利能力可進(jìn)一步增強(qiáng)。

　　推薦標(biāo)的：維持煤化工行業(yè)看好評級，建議關(guān)注華魯恒升、陽煤化工、新疆天業(yè)。目前華魯恒升擁有5萬噸煤制乙二醇產(chǎn)能，預(yù)計(jì)三季度達(dá)到55萬噸；陽煤化工現(xiàn)擁有煤制乙二醇22萬噸，壽陽化工注入完成后將達(dá)到42萬噸產(chǎn)能，權(quán)益產(chǎn)能達(dá)到31萬噸，且集團(tuán)內(nèi)的陽煤平定20萬噸乙二醇有注入預(yù)期；新疆天業(yè)控股股東天業(yè)集團(tuán)現(xiàn)擁有35萬噸煤制乙二醇產(chǎn)能，天業(yè)匯合100萬噸煤制乙二醇一期60萬噸項(xiàng)目投產(chǎn)之后，公司將擁有18萬噸煤制乙二醇權(quán)益產(chǎn)能，且未來集團(tuán)資產(chǎn)可能注入上市公司。以華魯恒升、陽煤化工和新疆天業(yè)的權(quán)益產(chǎn)能分別為55萬噸、31萬噸和18萬噸計(jì)算，對應(yīng)乙二醇每漲價(jià)1000元/噸，EPS增厚0.25、0.13、0.13元，分別給予買入、買入和增持評級。